全年運行區間在2800—3800元/噸
A環保影響減弱供應壓力加大
供給側改革無疑是從2015年年底開啟的這一輪鋼材牛市行情的重要推動力，包括環保政策在內的一系列供給側改革措施對鋼材供應端的影響前所未有。
當前市場上具有參考價值的螺紋鋼產量指標有兩個：******統計局發布的鋼筋月度產量、上海鋼聯發布的周度螺紋鋼產量。可以發現，2018年以來，上海鋼聯的周度產量和******統計局的鋼筋產量可以相互驗證，可以很好地解釋螺紋鋼價格走勢，即以上數據均顯示，2018年前三個季度，螺紋鋼產量處于近四年低位，螺紋鋼價格上漲至近四年高位，供應縮減導致價格上漲，從邏輯上講更為順暢。
從2018年9月開始，螺紋鋼產量逐步上升；10月以后，螺紋鋼產量已處于四年同期高位；11月進入采暖季限產時段以后，產量也未見明顯下降。根據我們的測算，9月螺紋鋼周產量均值為322.2萬噸，10月為341.6萬噸，而11月為343.3萬噸。也就是說，2018年11月，采暖季限產措施啟動后，螺紋鋼周產量未見下降；而2017年同期采暖季限產措施啟動后，螺紋鋼周產量均值下降了18萬噸左右。換句話說，2018年采暖季限產措施對螺紋鋼產量的影響遠低于2017年，這使得螺紋鋼供應壓力明顯加大，這也是鋼價在2018年8月末見頂、11月大跌的主要原因。從政策層面來講，主要是中央政府將具體限產舉措的決定權下放給地方政府和生產企業，不再統一劃定具體的限產比例，環保的影響力減弱。
此外，分析2019年螺紋鋼價格走勢，仍需密切關注螺紋鋼產量的變化，而影響螺紋鋼產量變化的核心因素還是政策變化。我們認為，由供給側改革引發的鋼材供應收縮進程進入尾聲，地條鋼的清理已經結束，去產能任務基本完成，環保設備改造也在逐步完善，因此限產行為已不能成為鋼價上漲趨勢的基礎，只能成為階段性支撐的理由。
所謂階段性支撐，是指地方政府在空氣質量考核壓力之下，可能會在短時間內根據空氣質量情況采取更為嚴格的限產措施。我們跟蹤北京地區PM2.5指數變化，進而衡量鋼鐵主產區河北面臨的空氣質量考核壓力，我們發現，2018年10月，北京PM2.5指數日均值為33.55，明顯低于2017年同期的63.10；11月，北京PM2.5指數日均值為53.93，高于2017年同期的42.31。而在采暖季限產之前，有關部門對京津冀地區采暖季空氣質量設定的目標是空氣污染物同比下降3%。唐山市政府在2018年12月中旬下發的“決戰20天打贏藍天保衛戰”文件，正是地方政府迫于環保考核壓力而出臺的應對措施，在該消息刺激下，螺紋鋼期貨價格也出現了反彈。2018年12月，北京PM2.5指數日均值為37.04，已經低于2017年同期的37.39，唐山地區的限產取得了效果。
我們認為，2019年，類似唐山“決戰20天”的情況仍可能頻繁出現，這可能誘發螺紋鋼價格反彈。我們可以通過跟蹤地方政府的政策表態以及空氣質量的變化，來判斷地方政府面臨的環保考核壓力以及采取限產政策的可能性。
展望2019年，我們認為螺紋鋼供應壓力會加大。不過，階段性的限產舉措仍可能出現，但這只能誘發短期的反彈行情。
B需求穩中有降關注季節變化
螺紋鋼作為工業品，需求一直是影響其價格走勢的關鍵因素，而房地產行業作為螺紋鋼***重要的下游行業，成為需求端的***重要變量。我們對相關指標的研究發現，房地產投資同比增速與螺紋鋼期價之間歷史上存在高度正相關關系。
2018年，房地產投資的韌性再度體現，成為支撐鋼材需求的重要因素。2018年房地產投資累計同比增速處于近四年高點，螺紋鋼期貨主力合約月度收盤價同樣創出近四年高點。數據顯示，2018年1—11月，房地產投資累計同比增速為9.7%，與1—10月增速持平。但螺紋鋼期貨價格在11月大跌，這證實了我們在上文提到的觀點：供應壓力加大是誘發價格大跌的主因。
2019年，房地產投資面臨著下行壓力。從周期角度來看，本輪房地產景氣周期已進入尾聲，銷售增速將繼續下降；從政策層面來說，房地產調控政策仍在持續，這或對房地產行業構成負面影響。不過，對2019年的房地產市場也不宜過分悲觀，一是當前房地產庫存已經降至2014年4月以來的******值，二是房地產調控政策或出現微調，邊際放松可能出現。
除房地產行業外，基礎設施建設是螺紋鋼消費的另一重要去向。2019年，政策對基建投資的支持力度有望加強，這至少能部分對沖房地產調控對螺紋鋼需求的影響。因此，我們對2019年螺紋鋼需求的評估為穩中有降，重點關注季節性的變化。而關注季節性的變化，主要是針對高頻需求的跟蹤，我們可以關注建筑鋼材現貨成交數據。從2018年的數據來看，4月前后是年內******個消費旺季，10月前后是年內第二個消費旺季，而春節前后是需求淡季。從季節性消費特點來看，在消費旺季，需求上升可能誘發鋼價反彈，而在消費淡季，需求萎縮將壓制螺紋鋼價格。
結合房地產行業、政策影響、季節性特點等因素綜合判斷，2019年螺紋鋼需求或維持相對穩定，淡旺季的切換或誘發階段性行情。
C庫存處于低位留意冬儲進度
庫存數據可以作為供需面變化的佐證。2018年前三季度，螺紋鋼需求穩中有增而供應有所減少，那么庫存消耗就成為順理成章的結果。
數據顯示，除8月末庫存出現短暫回升之外，螺紋鋼庫存總量在三季度一直處于下降態勢。而進入四季度以后，螺紋鋼供應未減而需求逐步轉弱，螺紋鋼庫存總量的下降速度放緩，這也驗證了供需面的變化。
上海鋼聯發布的庫存數據顯示，2019年******周，螺紋鋼廠內庫存為195.83萬噸，較前一周增加6.19萬噸，同比下降11.1%；螺紋鋼社會庫存為335.14萬噸，較前一周增加20.23萬噸，同比下降4.5%；螺紋鋼庫存總量為530.97萬噸，較前一周增加26.42萬噸，同比下降7.1%。
從******量來看，當前的庫存水平低于去年同期，處于相對低位。后期螺紋鋼市場將進入庫存累積周期，從目前的庫存數據來看，貿易商的冬儲積極性不高。冬儲進度將是春節之前行情的重要影響因素。
D噸鋼毛利下滑尚未誘發減產
基于對供需面的分析，我們認為2019年鋼價將面臨下行壓力，而在價格下行過程中，成本是需要考慮的一個重要因素。雖然鋼價在2018年11月出現一輪明顯的下跌，鋼廠的噸鋼毛利也有所下降，但當前噸鋼毛利潤仍維持在相對高位，利潤下行尚未誘發鋼廠減產。2019年，噸鋼毛利潤仍將下行，而鋼價在什么位置可能誘發鋼廠減產，需要結合原料價格來分析。
首先分析鐵礦石市場。鐵礦石的供需格局在***近幾個月出現好轉。從供應端來看，2018年1—11月，我國鐵礦石進口量為9.78億噸，較2017年同期下降1.3%，鐵礦石進口量同比減少1284萬噸左右；同期，國內礦山產量為6.95億噸，較2017年同期下降3.3%，即國產礦減產******量在2300萬噸左右。考慮到國產礦與外礦的品位差異，我們將國產原礦與進口礦的比例設置為3：1，即3噸的國產礦減量相當于1噸的進口礦減量。據此推算，2018年前11個月的國產礦減量相當于770萬噸左右的進口礦減量。從需求情況來看，2018年1—11月，我國生鐵產量70785萬噸，同比增長2.4%，具體測算的話，生鐵產量增產1700萬噸左右，按照1：1.6的比例，鐵礦石需求量增加約2700萬噸。照此推算，2018年前11個月，鐵礦石新增供應量（國產礦+進口礦）減少2000萬噸左右，需求量增加2700萬噸左右，供需格局得以改善，這也就解釋了為何近幾個月鐵礦石港口庫存下降。2019年，結合******主要礦山季度報告和我國國產礦的生產狀況來看，國內鐵礦石新增供應量有可能進一步下降，同時，由于鋼鐵行業的供給側改革已經進入尾聲，中國生鐵產量有望保持增長，因此鐵礦石供需格局或進一步改善。
其次分析焦炭市場。從2018年的數據來看，2018年1—11月，我國生鐵產量70785萬噸，同比增長2.4%；同期，我國焦炭產量為39779萬噸，較上年同比下降0.1%。也就是說，2018年前11個月，焦炭供應收縮而需求有所增長，焦炭供需面向好。我們認為供給側改革對鋼鐵生產的影響已進入尾聲，但對焦化行業的影響或延續，2019年，焦炭價格有望強于成材。鐵礦石、焦炭的下跌空間不大，這也就限制了鋼價的下行空間，當噸鋼毛利潤被壓縮至盈虧平衡線附近時，鋼廠的減產動作就可能出現。
綜上所述，2019年螺紋鋼期貨價格將振蕩下行，全年振蕩區間在2800—3800元/噸，投資者的主要投資思路應該是逢高做空。但是，在限產政策或消費旺季的影響下，螺紋鋼期貨價格會出現階段性的反彈行情，投資者對行情節奏的把握比較關鍵。
（作者單位：西南期貨）
